基石资本张维的PE长跑经:深耕十五年 失败率仅1%

2018年01月08日 16:01
来源: 投资界
编辑:东方财富网

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  「2017投资界TOP100投资人」总榜单上每一位投资人都有着深刻的行业洞察,决策敏锐果断,在诡谲的创投江湖中辨识千里马、独角兽,创造了一个又一个神话。接下来,《投资界》将对上榜投资人进行追踪报道——从人生履历到经典案例以及背后的投资逻辑,《投资界》将一一放送,敬请期待。

  姓名:张维

  年龄:49岁

  职位:基石资本董事长

  代表案例:山河智能新希望六和、华闻传媒回天新材、江苏365网络、嘉林药业、爱卡汽车网索菱股份欧普照明

  在目前这个“话题与回报为王” 、“唯快不破”的创投圈,不喜欢外放张扬,投资讲究“集中投资、重点服务”的基石资本董事长张维,却是有名的“慢条斯理”。如山河智能、三六五网等获得上百倍回报的项目,他也含蓄地笑称“完全是因为运气好和贵人多”。

  过去15年间,由他执掌的基石资本已发展成为一个庞大的投资帝国,旗下管理40余支基金,总规模超300亿人民币。在业内,基石资本以“轻易不出手,一旦出手必下重注”而闻名,15年来累计投资企业90多家,实现退出40家(不含新三板),其中IPO上市15家,借壳或重组上市5家,本金损失的项目仅有1家。

  志同道合的伙伴,20年不弃不离

  诸葛亮说:“善将者,必有博闻多智者为腹心。”

  张维带领的基石资本团队很契合这句话:七名管理合伙人早年服务于同一家证券公司投资银行部,彼此相识共事至今近20年。2001年,张维执掌这家证券公司的直投公司(也是国内第一家券商直投公司),“弹药不多所以出手谨慎”,但这一阶段张维主导投资的几个项目几乎都是“本垒打”:山东六和、山河智能、回天胶业、嘉林药业等。

  2007年6月,修订后的《合伙企业法》正式实施,在国外投资行业早已被证明最为有效的有限合伙制正式引入中国创投业,张维及其团队敏锐地抓住这一机会创立基石资本。

  现在回头看张维的创业经历,是偶然也是必然——

  偶然是,中国真正的股权投资是从2000年开始,彼时,深圳证券交易所宣布筹建创业板,催生一大批创业企业与创投机构;中国在2001年加入WTO后带来全球化红利,出现一大批高成长的优质民企标的,财富膨胀后,个人资本对PE投资配置需求激增,投行出身的张维敏锐地察觉到了机会。

  必然是,基石资本团队过去做投资银行,是“中介业务+收取佣金”,而股权投资是做“投资业务+投入本金”,两种业务模式匹配完全不同的风险与收益。远瞻性的投资眼光+对资本天生的敏锐度,这种转型自然且顺理成章。投行七八年的积累,张维对判断企业优劣以及资本市场的退出预期,早已驾轻就熟。

  基石资本合伙人的投资银行经历带来两大启示:一是形成了一个谨慎判断企业的思维,二是充分理解中国政策市的特性,投资就要做好长跑的决心和打算。如果按照人们对投资市场的普遍认知,张维带领的投行班底,做Pre-IPO进行“短跑套利”应该是他们的专长,却意外地以“长跑选手”的身份跑到了第15个年头。

  对此,张维给了精辟分析:“中国股市是典型的政策市,Pre-IPO注定无法做到短期套利退出:投资期最快一年,上市排队三年,限售解禁一年,从投资到退出最快也要五年。上市路径窄+政策不连续,决定了PE投资其实是长跑。”

  百倍回报需要运气+贵人

  孟子云:“天时不如地利,地利不如人和。”

  张维坦言:“我的人生多遇贵人,投资过的几个百倍回报的项目,如果说是个人能力使然那肯定就太吹了,能力的成分固然有,但一定程度上也要归结为运气好+命好。命好就是有贵人,我的投资生涯大概遇到了五个贵人,巧合的是他们都是教授。”

  第一位贵人,山河智能董事长何清华教授。何清华是中南大学智能机械研究所所长,在54岁那年创立山河智能,并以“修身、治业,怀天下”为公司核心价值。这样一位科研出身的老企业家,他的许多特质令张维信服,比如“数十年如一日”坚持锻炼和学习,年近70岁依然每天游泳爬山,因为他的人生有抱负有想法,所以从不懈怠,保持着精力充沛。

  张维与何清华教授结缘可追溯至2004年,当时因为宏观调控,工程机械行业受影响较大,加之企业所有地已经有了两家工程机械巨无霸,四倍估值的山河智能居然没人敢投。张维团队研究后果断投资,幸运的是,2006年12月山河智能就在中小板上市,并赶上了股权分置超级大牛市,股票解禁后获得了120倍回报。

  基石资本的判断逻辑是:宏观调控是暂时的,国内基础设施建设至少还有5年的高速成长期,何清华教授作为企业创始人有技术背景、有企业家精神,核心产品“液压静力压桩机项目”获得国家科技进步二等奖并填补了市场空白,在工程机械领域能做到现款现货十分难得,4倍市盈率具备高度安全边际。

  第二、第三位贵人,是山东六和两位创始人张效成和黄炳亮。山东六和是张维的投资生涯里比较早期的明星项目。2003年,农业还是一个毛利净利都非常低的领域,全世界的农业企业几乎都不赚钱,而资本对“做饲料的企业”更有许多争议。为什么张维选择了山东六和呢?

  张维认为,首先,山东六和有独特的经营理念,创立之初就将自己定位成“养殖户的服务者”,开展服务营销,为养殖户提供全产业链的服务;二,运营效率极高,以近距离密集开发的方式严格控制成本,通过微利经营抢占市场,迅速在山东省做到一家独大;三,前瞻性的人才培养计划,早在2003年,山东六和所有中层干部都读完了MBA或者EMBA,优秀的中层干部可以拿到百万年薪。

  “这在十几年前是非常了不起的!”时至今日,张维依然对此举赞不绝口。时间证明,这笔投资是卓越的:投资当年,山东六和的年销售额只有14亿元,2011年与新希望换股上市时已超过600亿元。“我们发现了一家伟大的企业,最终获得了30倍收益。”

  第四、第五位贵人,是中国人民大学教授彭剑锋(将山东六和这个项目推荐给张维)和包政,他们是中国著名的管理学者、《华为基本法》的起草人。张维称:“这两个教授在方法论上给了我很大启示,尤其是对企业管理问题的认知。他们教会我如何从管理的角度去看企业,财务报表仅代表企业过去的一个结果,管理体系、企业家精神才代表企业的未来。”

  这两位教授都深受德鲁克的影响,在他们的引荐下,张维也成为德鲁克的拥趸。“德鲁克的思想让我醍醐灌顶,他的思想改变了我一生。如果我爱一个人,一定向他推荐一本德鲁克的书——《管理:使命、责任、实务》。”张维说。

  必须提及,张维还有一个投资回报超过150倍的项目,那就是江苏三六五网络。2006年,张维团队通过行业研究注意到三六五网时,这家公司成立仅半年;2007年正式投资时,三六五网还是一家营收只有几百万的房地产网络公司,当时行业前三名搜房、易居、新浪乐居等巨头已经在海外上市。

  按照当时的普遍思维,互联网行业前两名“赢家通吃”,第三名以后的企业没有太大的投资价值;基石资本却认为,当时整个中国房地产门户网站尚处在一个方兴未艾的阶段,市场容量巨大,区域市场精耕细作依然有空间。三六五网采用“全员持股”模式,创始人具备务实和执着的企业家精神,整个团队“有非常大的狼性和攻击性”。

  投资后,基石资本合伙人林凌出任三六五网的副董事长,利用其投行背景的优势,帮助三六五网以换股、收购等方式整合其他网站,最后将三六五网推向资本市场,成为唯一一家在国内上市的地产家居网。2015年,三六五网的利润已经达到1.5个亿,基石资本收获了150倍的投资回报。

  张维说:“投资一个企业,想实现几倍回报,靠勤奋和能力是可以预期的;一旦获得上百倍的回报,那必然有运气好的因素。如果说百倍收益完全靠犀利的投资眼光,看透了宏观经济和资本市场,那就纯属忽悠。”

  投资生涯仅有一个项目亏损

  孔子《论语》云:“往事不可谏,来者犹可追!”

  张维并不讳言失败投资案例,并坦陈15年投资生涯中仅有一个可能导致亏损本金——许昌恒源,目前处于破产重整状态。

  恒源是一家做发制品的企业,产品以出口为主。两次冲刺上市未果反受其害,由于扩张过快带来一系列问题,乃至引发实际控制人的道德风险,从2014年下半年开始陷入严重的经营危机和债务危机,2015年出现巨额亏损,“从账面来看,一年多时间亏掉十几亿,目前在破产重组中”。

  张维总结这个失败案例时表示:“当时融资太容易了,即使第一次上会被否,仍然被很多投资机构追捧,PE给了太多钱,导致企业盲目扩张却无法自我消化,属于被钱烧死的典型。其实很多企业不是死于饥饿,而是死于消化不良。”

  与这个可能亏损到本金的案例相比,张维将一些仅能收回本金的项目比如鹰牌控股,也归在失败案例行列中。“如意算盘打得越好越完美,就越容易出错”,张维笑着自黑。

  鹰牌控股位于佛山市石湾镇,曾经是中国陶瓷行业的第一名,1998年销售额超11亿元(利润超2亿),1999年2月在新加坡上市。2005年,在新加波资本市场低迷的情况,鹰牌控股的估值只是账面净资产的7折,而且公司没有负债只有现金,从各种角度来讲它都被低估了,于是基石资本以控股型投资并购了鹰牌控股。

  这是一个看上去无比完美的投资:公司财务健康,既可以被行业巨头(马可波罗等)并购退出,也可以回国上市实现跨市套利。然而“理想很丰满,现实却骨感”,张维回忆称:“控股后实际运作的复杂程度超出了我们的判断,入主两年,鹰牌控股在治理和管理上仍然面临困难,重组也没有成功。在没有能力继续经营公司的情况下,我们把它的账面资产卖了,拿回本金的同时仅赚了每年两个点的微利,最后连公司的壳也卖了。”

  这类控股型投资,公司治理结构和股权复杂的还有湖北的回天新材。第一轮投资时,这家公司的股东多达300人,超过了证监会规定的200人;张维决定一次性收购这300人的股权,然后把大部分股权反售给27名管理人,以优化公司治理结构,张维甚至亲自出任董事长。2009年,回天新材成为创业板第一批上市公司,这笔投资最终也获得了几十倍的收益。

  从失败的案例中,张维和基石资本深刻地认识到,公司治理的复杂性以及优秀管理团队的重要性。优秀的管理层有能力创造价值,这是企业极其重要的一部分,从而形成了基石投资的基本价值观。

  以企业家精神管理+投资

  张维特别推崇企业家精神,在投资中非常看重“创始人的企业家精神及其团队”,他将企业家精神概括为三个方面:勤奋执着、不屈不挠;创新冒险,打破平衡,颠覆规则,超越自我,不按常理出牌;有抱负也有胸怀。

  张维也是严格按照企业家精神律己的,“我希望把基石资本打造成一家有情有义有理想有抱负有情怀有使命感的企业,而不是唯利是图的企业。”

  “抱负+胸怀”一直是基石资本的立身之本。抱负是指不完全以盈利为目的,而是以事业为目的;胸怀则体现为股权分享制,是全员持股而非一股独大。一家优秀公司治理的核心问题就是:分配机制和决策体系。

  基石资本采用的是股权分享制,管理团队持股2/3,外部股东持股超过20%,预留10%作为员工激励,张维自我调侃说:“我们7个合伙人认识超过20年,一直不弃不离的秘诀就是‘分赃均匀’。不正视股权分配问题的公司肯定走不远。”基石资本的外部股东每一个都是重量级的:中再资产管理、歌斐资产管理、江苏文投集团,以及陈发树、徐航、马秀慧等知名企业家。

  “管理者较高比例的共同投资可以保证其站在与投资者同样的角度对待盈利与损失。”这是耶鲁大学捐赠基金掌门人David F.Swensen的名言。据悉,基石资本发起设立的基金中,管理人出资的比例平均超过10%,这在国内同行中是十分罕见的。此外,基石资本还有许多独特的运作模式:比如项目决策时投委会严格遵守“一人一票”,合伙人只能跟投基金而不能选择性跟投项目,通过基石“大家”课堂等形式为出资人与企业家搭建互动交流平台,打造“股权投资生态链”,等等。

  基石资本投资偏好+投资逻辑

  2015年以来,基石资本在投资与退出端均大步前进。在投资端,2015年全年投资近60亿人民币(不包括一年期定向增发),主要布局在传媒、电商、电子、健康、旅游、汽车后、环保等领域,包括整体收购爱卡汽车、上市公司康恩贝盛运环保的三年期定增、同程旅游、柔宇科技、米未传媒等。在退出端,基石资本投资的项目连续通过发审会及上市,这一串名单包括:索菱股份、康欣新材幸福蓝海、欧普照明、丝路数码、凯莱英、科信通信、嘉林药业……

  张维认为:中国经济增长的结构和逻辑发生了变化,文化传媒、汽车后市场、医疗健康等领域代表了中国经济的未来,是基石资本关注的重点。“随着管理资产规模的扩大,基石资本在并购类项目上系统性地布局,同时也有少量资金投资早期项目,包括天使投资。”张维说,“我们的产品线已经十分丰富了”。

  一级半市场定增(一年期)业务是基石资本近年来一个成功的探索。张维坦言:我不认为我们现在具备做二级市场的能力,在一级半市场上,定增也是利用PE的投资逻辑,基于价值投资的判断。通过这个过程,跟中国已上市的优秀公司,通过股权投资的方式结缘,为下一步“投资标的”的整合、并购做准备。自2014年下半年发行第一只定增基金以来,基石资本定增业务规模已经达到50亿元,已经清盘的一期基金在扣除各项费用后仍取得了70%的净回报,其他所有产品全部账面盈利并远远跑赢沪深300

  基石资本认为,不管是哪个阶段的投资,核心要素都是成长性和估值,成长性是投资成功的必要条件,而估值合理是实现超额收益的必要条件。成长性是对估值的一个权衡(没有绝对标准),不同的估值体系和套现方式对投资决策有相当大的影响,“独立IPO如果是10倍回报,换股上市就是3倍回报,被大股东收购仅为1倍回报。”

  张维多次在公开场合表示:投资与宏观经济无关,既不是投资宏观经济,也不是投资某一个行业,而是投资某一个具体的企业,这个企业是与其产业竞争格局、公司治理、企业家精神有关,投的是活生生的企业,而不是冷冰冰的宏观数据。

  “未来,基石资本依然会围绕着股权投资发展多元化产品,做成一个中等规模、有多种产品组合、给投资者多种选择的资产管理公司。”对于自己,张维希望向硅谷英雄学习,在人生的后半程回馈社会公益。

(责任编辑:DF207)

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